Taktische Positionierung: Wir halten an ausgewogener Allokation fest
LIQID Smart Letter
März 2024
Das Wichtigste in Kürze:
- Die US-Wirtschaft überrascht erneut durch solide Wirtschaftsdaten. Nach einer insgesamt guten Gewinnberichtssaison haben die Aktienmärkte weiter deutlich zugelegt und ein Rezessionsszenario ausgepreist.
- Der Optimismus mit Blick auf Leitzinssenkungen hat deutlich nachgelassen und bei Anleihen wieder zu sinkenden Kursen geführt. In der Eurozone ist der Druck, die Zinsen zu senken, aufgrund der schwachen Konjunktur stärker als in den USA.
- Wir reagieren auf die verbesserte Wirtschaftslage, indem wir unser Untergewicht in Hochzinsanleihen etwas abbauen und dafür unsere Liquiditätsquote reduzieren.
Die US-Wirtschaft zeigte sich im Februar weiterhin in robuster Verfassung und die Aktienmärkte haben in den letzten Wochen und Monaten begonnen, das Szenario einer „sanften Landung“ der Wirtschaft einzupreisen. Die aktuellen Wirtschaftsdaten zeichnen ein solides Bild der US-Wirtschaft und die Wahrscheinlichkeit einer Rezession ist unseres Erachtens gesunken.
Unsere Prognose für die US-Wirtschaft geht von einem schwachen, aber positiven Wachstum in der ersten Jahreshälfte aus, das deutlich unter dem Potenzial liegt. Für die zweite Jahreshälfte sehen wir dagegen gute Chancen, dass sich die Konjunktur in den USA beschleunigt. Die Inflation kühlt sich zwar ab, allerdings langsamer als erwartet. Damit ist die Wahrscheinlichkeit deutlich gestiegen, dass die Leitzinsen noch einige Zeit auf einem höheren Niveau bleiben. Aus heutiger Sicht erscheinen uns drei bis vier Zinsschritte in den USA realistisch.
Im Euroraum bleibt die konjunkturelle Lage schwierig. Die Aktivität im verarbeitenden Gewerbe, gemessen an den Einkaufsmanagerindizes, zeigt zwar erste Erholungstendenzen, bleibt aber insgesamt auf einem schwachen Niveau. Die gute Nachricht ist: Der Preisdruck scheint in der Eurozone insgesamt deutlich nachzulassen. Die Chancen stehen daher gut, dass die Verbraucherpreisinflation in den Euroländern bis zum Herbst unter die Zwei-Prozent-Marke sinkt.
Während sich die US-Notenbank aufgrund der robusten US-Konjunktur in einer komfortablen Position befindet und eine abwartende Haltung einnehmen kann, steht die EZB aufgrund der ausgeprägten Konjunkturschwäche im Euroraum unter Handlungsdruck. Wir rechnen derzeit mit fünf Zinssenkungen der EZB und halten weitere Lockerungen im Falle einer tieferen Rezession für nicht ausgeschlossen. Unsere Indikatoren signalisieren sowohl für die USA als auch für die Eurozone eine konjunkturelle Erholung
Taktische Positionierung
Die gute Verfassung der US-Wirtschaft veranlasst uns dazu, unsere taktische Liquidität etwas abzubauen. Aufgrund der stark gestiegenen Aktienkurse und vergleichsweise teuren Bewertung kommt ein „Übergewicht” von US-Aktien aber nicht in Frage. Wir bleiben bei Aktien daher weiter „neutral” positioniert.
Durch das gesunkene Risiko einer „harten Landung“ ist allerdings die Wahrscheinlichkeit einer starken Ausweitung der Kreditrisikoprämien („Spreads“) von Unternehmensanleihen deutlich geringer. Wir sind der Ansicht, dass die Verengung der Spreads bei Hochzinsanleihen noch die verbesserte makroökonomische Lage nur teilweise vorwegnimmt.
Vor diesem Hintergrund haben wir unser starkes „Untergewicht“ von Hochzinsanleihen überprüft. Angesichts der soliden Konjunkturaussichten sollte eine negative Performance, die sich aus steigenden Spreads ergeben würde, durch die hohen laufenden Renditen von Investment-Grade- und Hochzinsanleihen leicht ausgeglichen werden. Das Investmentkomitee hat daher die starke Untergewichtung von Hochzinsanleihen gegenüber Liquidität auf eine moderate Untergewichtung reduziert.
Aktien: Momentum an den Aktienmärkten ungebrochen
Das starke Momentum an den Aktienmärkten im Jahr 2023 beruhte zu einem großen Teil auf ambitionierten Gewinnerwartungen, insbesondere im Technologiesektor. Aus heutiger Sicht wissen wir, dass sich diese hohen Erwartungen bis auf wenige Ausnahmen auch erfüllt haben.
Anders sieht es jedoch aus, wenn wir statt der großen Technologieaktien in den USA den breiten Russell 2000 Index betrachten. Hier sind die Unternehmensergebnisse im Vergleich zum Vorjahr sogar zurückgegangen. Das erklärt die immer noch sehr viel geringe Performance des größeren Aktienuniversums. Die Bewertung der Aktienmärkte in den entwickelten Ländern liegt mittlerweile über dem langfristigen Durchschnitt.
Die Bewertungen der defensiven, qualitativ stabilen Sektoren mit überdurchschnittlicher Dividende liegen unter denen des Weltaktienindex. Diese Sektoren – wie Pharma, Basiskonsumgüter und Versorgern – weisen für das laufende Jahr positive Gewinnerwartungen und Aufwärtspotenzial auf.
Anleihen: Zwischen Inflationsdruck und Zinswende
Im Gegensatz zu den Aktien konnten die Rentenmärkte die starke Dynamik des Vorjahres nicht ins neue Jahr mitnehmen. Ein wichtiger Faktor war dabei der Inflationsdruck, der zwar nachließ, aber hartnäckiger blieb als erwartet. In der Folge notierte die Rendite zehnjähriger US-Staatsanleihen deutlich über 4 Prozent, was zu einem leichten Rückgang der Anleihekurse geführt hat.
Für die nächsten sechs bis zwölf Monate erwarten wir einen Rückgang der kurzfristigen Renditen und nur wenig Bewegung bei den langfristigen Renditen. Da die US-Wirtschaft sehr robust ist, wird es noch länger dauern, bis die Zinsstrukturkurve wieder eine normale Form hat und langfristige Anleihen höhere Renditen aufweisen als kurzfristige.
Was heißt das für LIQID Select?
Durch die beschriebene Anpassung werden in konservativen und ausgewogenen Portfolios in geringem Umfang Transaktionen ausgelöst. Die Position in Hochzinsanleihen wird über einen ETF auf- bzw. ausgebaut. Dafür verkaufen wir anteilig einen Geldmarkt-ETF. Select-Portfolios der höchsten Risikoklassen (90 und 100) liegen nach wie vor sehr nah an ihrer Zielallokation und sind von dieser Transaktion nicht betroffen.
